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L’introduction a un double objectif :

  • Lever 556 M d’euros
  • Permettre aux actionnaires historiques de céder des titres. L’actionnaire majoritaire qui a repris le bloc de contrôle de LVMH en avril 2016 après l’arrêt du processus d’introduction en mars de la même année souhaitant réduire sa part.

Il n’est pas certain que le marché goûtera fort le désengagement des actionnaires historiques. Le conglomérat chinois, SHANDONG RUYI, qui détient actuellement 82,8% du capital, souhaite revenir à 55%. KKR (9,8%) et les dirigeants céderaient aussi des titres dans les mêmes proportions. Au total, 19,5 millions de titres seront cédés alors que l’augmentation de capital ne représentera que 5,1 à 6,4 millions d’actions (selon l’exercice total ou pas des clauses). Les investisseurs pourraient avoir le sentiment que les actionnaires historiques qui ont acquis le groupe pour une valeur de 1,3  mds en avril 2016, souhaitent réaliser une plus-value rapide sur une partie de leurs titres, la capitalisation boursière étant de 1,7 milliards sur la base du cours d’introduction de 22 euros (soit le milieu de fourchette, la demande n’ayant pas été aussi soutenue qu’escomptée). Quant à KKR, il a acquis le bloc de contrôle de LVMH sur la base d’une valorisation de 0,65 milliards un peu plus tôt.

En l’absence de note d’analyse ou autre document, hormis le document « AMF », ce qui correspond à une pratique américaine qui n’a aucun fondement en Europe, notamment au regard de la législation locale très claire et solidement construite, un doute peut apparaître dans l’esprit d’investisseurs potentiels. Si la croissance a été soutenue ces dernières années et avec un taux d’EBITDA qui n’est pas moins attrayant avec 16,5%, le groupe n’a-t-il pas atteint un maximum, ce qui expliquerait le désengagement partiel, du moins dans un premier temps, des actionnaires actuels ? or sur les 566 millions levés, si une moitié est destinée au développement, l’autre moitié permettra au groupe de rembourser une dette fort couteuse, justifiée par la situation financière initiale, ce qui entrainera une réduction de moitié des frais financiers. Le ratio dette nette/EBITDA reviendrait alors à 2,2 avec un objectif de 1,5 ou 1 fois en deux ans. Il est vrai que le groupe qui devrait réaliser un CA de 900 millions d’euros en 2017 dispose déjà de 1267 points de vente ce qui à l’heure de l’économie numérique n’est pas négligeable et donc les flux dégagés par l’exploitation mais aussi les fonds levés peuvent être plus concentrés sur le remboursement de la dette que sur les investissements hormis ceux dans le numérique.

Mais la valeur d’entreprise, sur la base du milieu de fourchette, représente 13,8 fois l’ebitda anticipé pour 2017 ce qui peut être considéré comme élevée. Surtout si la croissance n’est pas au rendez-vous ou si les marges ne s’améliorent pas.  Or la production est le fait de pays à bas coût de main d’œuvre et il est donc difficile d’envisager de nouvelles améliorations, du moins substantielles au regard des niveaux déjà atteints. La décote par rapport à un univers de comparables qui comprendrait des valeurs telles que Inditex, Ted Baker ou encore Moncler, mais dont nous n’avons pas la composition du fait de l’absence des documents, serait de 8% ce qui est assez faible pour une introduction en bourse, si l’échantillon est pertinent. D’autant plus que le titre n’a pas encore d’historique contrairement aux titres retenus et dont les cours portent sur des quantités bien moins importantes que l’opération envisagée par SMCP. C’est d’ailleurs probablement ce qui explique la baisse de 4.5% du titre le premier jour de cotation, avec une clôture à 21 euros pour un titre émis à 22 euros.

En fait, les marges pourraient même être rapidement mises sous pression. La croissance du CA semble devoir se ralentir. Il s’agit d’un secteur où les achats peuvent être aisément retardés, pénalisés par la météo ou une saison ratée mais surtout du fait d’une clientèle très versatile sur un produit dont la vente correspond à des éléments évanescents et bien trop souvent éphémères. C’est d’ailleurs ce qui explique qu’il y a très peu de valeurs du secteur qui soient très anciennes. En revanche, les échecs ou les chutes sont légion et hantent l’esprit des investisseurs ayant un tant soit peu d’expérience et de recul.

De plus, deux menaces nouvelles apparaissent face au modèle économique actuel. Tout d’abord, le groupe réalisant 74% de ses ventes en Europe où la croissance reste faible et fragile par rapport au reste du monde, même si elle s’améliore sans atteindre les niveaux de la décennie précédente, a compris la nécessité de développer l’international en particulier hors d’Europe. Tout en évitant de se disperser et donc de tout aborder de front mais au contraire en se concentrant sur certains marchés à fort potentiel pour atteindre une masse critique. Mais une nouvelle tendance apparaît sur ces marchés : la demande forte, et souvent par des actions de groupe, de voir les prix baisser du fait que les produits sont fabriqués localement pour des firmes occidentales. A titre d’exemple, Apple a dû baisser ses prix en Chine après que l’opinion se fût émue que des produits fabriqués en Chine fussent vendus au même prix que dans le reste du monde.

Une autre tendance dans les pays où l’économie numérique est plus avancée qu’en Europe est d’essayer un vêtement dans le point de vente puis de le commander sur Internet an choisissant des options.

Autant d’éléments qui pourraient peser sur les marges et nécessiter de lourds investissements dans le numérique.

« Mais que diable allait-il faire dans cette galère ? « L’auteur de cette phrase était fils de drapier, est-il nécessaire de le rappeler ?

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