Les intérêts négatifs

L’épineux problème de l’application des intérêts négatifs vient d’être remis sur le devant de la scène par une décision de la Haute Cour anglaise du 25 juillet 2018 opposant les Pays-Bas à Deutsche Bank sur l’application des intérêts négatifs dans un contrat de garantie d’instruments dérivés Credit Support Annex (CSA) ISDA.

La problématique de l’applicabilité des intérêts négatifs a été très largement débattue en Europe depuis leur existence dans la zone euro. Elle a notamment été partiellement prise en compte par le protocole d’accord sur les intérêts négatifs ISDA de 2014, mais de façon lacunaire cependant, le protocole ne reprenant pas tous les types de CSA et seulement un nombre limité de contreparties (y ayant adhéré).

Dans sa décision fortement motivée, reprenant les mécanismes clés de l’interprétation du droit des contrats de droit anglais applicables à la convention-cadre ISDA et ses annexes, la Haute Cour anglaise a précisé le champ d’application des intérêts négatifs dans le cadre d’un contrat CSA non soumis au protocole sur les intérêts négatifs : il n’existe aucune obligation de payer des intérêts négatifs au vu du contrat CSA qui lui avait été soumis. En voici les raisons.

La Haute Cour a examiné si le constituant était tenu, en l’absence de dispositions et stipulations expresses prévues à cet effet, de payer des intérêts pour le bénéficiaire de la garantie (en espèces) dans les cas où le taux stipulé dans le CSA était négatif. La Haute Cour, pour les raisons exposées ci-après, a conclu que le constituant n’était pas soumis à une telle obligation.

En l’espèce, Deutsche Bank et les Pays-Bas avaient conclu un CSA obligeant Deutsche Bank à fournir du cash en garantie aux Pays-Bas pour couvrir l’exposition en risque sur certains produits dérivés (cas classique). Le taux d’intérêt contractuel stipulé dans le CSA était alors négatif, mais le protocole portant sur les intérêts négatifs (généralement en vigueur pour la plupart des transactions postérieure à 2014) n’était pas applicable car le CSA avait étéconclu antérieurement et les parties n’avaient pas voulu se soumettre, postérieurement à la signature du protocole ce CSA, à ses stipulations.

Dans leur demande, les Pays-Bas ont fait valoir :

– premièrement que les intérêts courus mais impayés (y compris les intérêts négatifs) devaient être inclus dans le calcul du Credit Support Balance (et conséquemment dans le Return Amount et le Delivery Amount) ; et

– deuxièmement que le but du CSA était de les protéger du défaut de Deutsche Bank et que les intérêts négatifs avaient vocation à s’appliquer pour permettre un traitement commercial « équivalent ». A leur soutien, les Pays-Bas se sont en outre appuyés sur la Bonnes pratiques 2013 de l’ISDA sur l’utilisation du CSA (qui contient [aussi] un principe stipulant que les parties doivent se consulter et décider comment traiter les taux d’intérêt négatifs).

A contrario, Deutsche Bank soutenait que :

– la référence à des intérêts négatifs devait être expresse ; et

– le User’s Guide du CSA ISDA dans le paragraphe 5 (c) du CSA prévoie que le Cessionnaire doit payer des intérêts sur toute garantie en espèces au taux convenu (taux pouvant être nul).

La Haute Cour a retenu les arguments suivants :

– faisant référence à la jurisprudence Firth Rixson concernant l’interprétation de la convention-cadre ISDA, elle a précisé que l’interprétation des CSA doit suivre les principes contractuels habituels à savoir : étudier les impacts sur la relation commerciale en répondant aux objectifs de clarté, de certitude et de prévisibilité ;

– les Pays-Bas n’avaient pas démontré qu’il existait une obligation de Deutsche Bank de payer les intérêts négatifs – l’utilisation du paragraphe 5c) (ii) prévoyait seulement (sauf indication contraire) le transfert d’intérêt par le bénéficiaire au constituant ; en revanche il n’exigeait pas du constituant le paiement d’intérêt au bénéficiaire (et donc la notion d’intérêt négatif ne pouvait en être déduite) ;

– concernant l’argument des Pays-Bas qui intégrait le calcul des intérêts négatifs dans le Credit Support Balance, ce raisonnement aboutissait à une distinction de régime entre les intérêts positifs (compris dans le paiement direct) et les intérêts négatifs (inclus dans le Return et/ou Delivery Amount par le mécanisme du Credit Support Balance). Privé de réel fondement économique, cet argument ne pouvait pas prospérer ; et enfin

– pour l’argument d’équivalence des conditions commerciales, la Haute Cour a noté que le demandeur ne subirait pas nécessairement de pertes en détenant des liquidités dans un contexte de taux d’intérêts négatifs et qu’il était loisible au demandeur d’investir ces espèces dans d’autres produits afin d’en tirer les intérêts escomptés.

La décision ne surprend pas et tient compte des incertitudes qui existent depuis plusieurs années déjà sur les marchés quant à la façon dont les intérêts négatifs doivent être traités en l’absence de stipulations contractuelles expresses et où lorsque le protocole ISDA ne s’applique pas. Le principe qui découle de cette décision d’espèce pourrait avoir vocation à s’appliquer à toute forme de contrats financiers prévoyant le paiement d’intérêts. Au final on peut noter que la décision de la Haute Cour londonienne s’est fondée sur la rédaction claire du CSA en comparaison d’autres types de contrats sur lesquels plusieurs Cours d’Appel françaises se sont déjà prononcées en faveur de l’application des intérêts négatifs (dans des contrats de prêt notamment) en l’absence de stipulations contractuelles précises.

En conséquence, et même si on peut encore s’interroger sur la notion d’intérêts négatifs (l’intérêt représentant le prix du temps qui passe), il nous semble qu’il est donc nécessaire d’analyser au cas par cas l’application (éventuelle !) des clauses d’intérêts négatifs et de le faire en fonction du degré de sophistication de la rédaction ce celles-ci.

De quoi déchaîner la passion des teneurs de plume et les plus habiles de leurs lecteurs…

Jerome BLANCHET

Jerome BLANCHET

Jérôme Blanchet est avocat en finance des produits dérivés et structurés au sein du Cabinet Kramer Levin. Diplômé du Pôle trading de l'ESLSCA, de l'ESCP, de l'Ecole des avocats, du Master 2 et du DJCE de l'Université d'Aix en Provence en droit international des affaires et arbitrage, il a acquis une expertise multidisciplinaire sur les problématiques compliance/juridiques, prudentielles et financière des marchés de capitaux (Banques, Prestataires de services d'Investissement et fonds d'investissement). Il intervient également dans les domaines juridiques et financiers de la blockchain, ICO et des cryptomonnaies.


Leave a Reply


About us

Bonds & Shares is a participatory non-Profit information platform for, through and by experts in finance and business.


CONTACT US

CALL US ANYTIME