Antoine NODET: DELACHAUX: Alstom bis?

Antoine NODET: DELACHAUX: Alstom bis?

Bonne nouvelle pour la bourse de Paris, Delachaux est de retour. Tout d’abord il s’agit d’une société qui a toujours été bien gérée et qui a fait preuve d’un dynamisme certain, ce qui lui valait une bonne appréciation des professionnels de la bourse de Paris. Ensuite, c’est le retour d’un poids lourd sur une place anémiée du fait d’une croissance économique inférieure à celle de ses voisins depuis plus d’un quart de siècle et d’une attitude très négative à l’égard de l’épargne financière et du financement par les marchés, à part de très brèves exceptions.

La société s’était retirée de la cote en 2011 pour assurer la transition au sein de l’actionnariat familial avec l’aide de CVC Capital Partners comme c’est souvent le cas dans ce type de situation du fait des contraintes administratives et juridiques qui pèsent pour trouver une solution. Contrairement à beaucoup d’autres, la société a pu rester française ainsi que le patrimoine. En effet, si la France est parvenue à comprendre l’intérêt d’avoir des entreprises et si possible en bonne santé, les entrepreneurs ainsi que les épargnants, n’ont pas toujours la vie facile sur de très nombreux plans.

La société réalise 53% de son activité dans le ferroviaire et le reste dans des activités liées à la mobilité dont l’équipement portuaire, manutention en usine, les mines, la gestion d’énergie et de données. Le groupe est également le leader mondial de la production de chrome métal destiné à la fabrication des superalliages et d’aciers spéciaux. Nombre de ses activités ayant trait à la sécurité, des homologations sont nécessaires. L’activité est tributaire de la croissance mondiale et des cycles affectant les secteurs clients (ferroviaire, industrie minière, commerce international maritime…). Mails la marge d’exploitation se montre toujours assez résiliente du fait que l’activité d’ingénierie est assez flexible et mobilise peu de capitaux. Les Capex sont régulièrement inférieurs à l’EBIT et la société dégage donc régulièrement des cash-flows. La crise du secteur minier et du ferroviaire américain étant passées, la société escompte une croissance 8 % de son CA en 2018 qui devrait atteindre 900M. Cette prévision est confortée par une progression de 16% des commandes. L’EBIT de 12,8% actuellement devrait atteindre 14% à l’horizon 2021 et les capex se limiter à 1,75% du CA. Il est vrai que la société bénéficie des extensions de capacité mais également de la modernisation des équipements existants, permettant ainsi des gains de productivité notoires dans l’entretien des voies ferrées par exemple.

Le levier financier sera limité à 2,75 fois l’EBITDA et le pay-out ratio compris entre 35 et 40%.

Ces chiffres peuvent jugés fiables du fait tant du domaine d’activités que de la qualité du management du groupe.

Toutefois, Alstom s’était introduite avec de belles perspectives et dans les mêmes conditions de communication. On connaît la suite, une chute de 30% par rapport au cours d’introduction en quelques semaines.

Or la société est totalement dépendante de la conjoncture économique mondiale. Le moindre ralentissement de la croissance impacte fortement l’activité et bien souvent ses marges. Par ailleurs, si la société travaille sur le projet de Route de la Soie, ou OBOR, il ne convient de ne pas oublier le revers de la médaille. Nombre de sociétés dans le ferroviaire ont fini par être supplantées par des sociétés nationales. Le TGV chinois en constitue le parfait exemple.

Par ailleurs, le coup de frein possible au commerce international à la suite des mesures du programme électoral du Président Trump, pourrait également pénaliser l’activité.

Sur le plan de l’opération, les 500 millions en jeu sont constitués pour un cinquième d’une augmentation de capital. Les quatre cinquièmes correspondent à une cession de titres ce qui est en général peu apprécié du marché. Les investisseurs potentiels. En effet, la crainte est toujours que les actionnaires historiques s’allègent lorsque la société semble arrivée à maturité. C’est par exemple une partie des difficultés de l’introduction en bourse de SMCP qui vient enfin de dépasser son cours d’introduction d’octobre 2017 .

Delenda Carthago

Mais apprécier la sensibilité de l’activité et de la rentabilité pour porter un jugement sur la valeur est bien difficile en l’absence d’information.

Selon un travers accepté désormais, aucune étude n’a été distribuée aux participants à la réunion d’analystes. Le slide-show n’a même pas été distribué.

Contrairement au Second Marché où l’information était somme toute abondante, cette façon de procéder rend toutes ses lettres de noblesse au métier d’analyste financier, puisque celui-ci devra aller chercher au bon endroit l’information pertinente pour faire ses propres prévisions et établir son propre jugement. C’est le retour de pratiques anciennes de la coulisse et des pied-mouillés.

A moins que l’Europe, instrument indéniable de progrès, contrairement à ce qu’affirme les populistes de tous bords, n’oblige à communiquer une information complète à tous les intervenants. Par exemple, lors de la révision de MIF2 prévue après deux ou trois ans d’existence.

A moins que la société, Hubris ! estime cela superflu…

EN tout état de cause, faute d’informations, mieux vaut s’abstenir lors de l’introduction. L’opération si elle réussit se traduira par un flottant conséquent et l’information deviendra alors suffisante pour décider. Sauf bien sûr si… le train déraille comme Alstom.

Delachaux motifs de renoncement à l’IPO peu clairs

Delachaux n’entrera finalement pas à la Bourse de Paris. Alors que le prix de son IPO devait être fixé aujourd’hui, et que le carnet d’ordres était déjà couvert depuis plusieurs jours, les actionnaires de l’équipementier ferroviaire ont préféré réorganiser le capital en privé. Le fonds CVC va céder sa part de 49,9% à la famille Delachaux et à la Caisse de dépôt et de placement du Québec (CDPQ). « Le processus d’introduction en bourse initié en mai 2018 est donc suspendu. A l’issue de l’opération, la famille Delachaux consolidera sa position d’actionnaire majoritaire », indique le groupe dans un communiqué, sans aucun détail sur les modalités financières de l’opération.

L’introduction en Bourse de Delachaux devait être la plus importante de l’année sur la place parisienne. Le groupe devrait capitaliser entre 880 millions d’euros et 1,05 milliard d’euros, pour une valeur d’entreprise de 1,3 à 1,5 milliards

 

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