L’ISR représente-t-il un altruisme au dépend de la performance financière ou est-ce une hypocrisie sociale cachée derrière un label en vogue ?

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L’investissement Socialement Responsable est aujourd’hui de plus en plus convoité par les investisseurs. Au Etats –unis 1 dollars sur 8 sont investis dans l’ISR et en France il représente plus de 5 milliards en 2014. A rentabilité comparable, les investisseurs semblent privilégier le socialement responsable. L’ISR représente-t-il un altruisme au dépend de la performance financière ou est-ce une hypocrisie sociale cachée derrière un label en vogue ?

Toutefois, l’on constate que les entreprises qui optent pour l’éthique, ont souvent des rentabilités plus faibles. L’idée dans cet article est de comprendre en quoi la notation sociale d’un titre peut interférer sur sa performance financière ?

performance financière

Selon la théorie financière classique la bourse est le lieu par excellence de la rationalité financière. Les investisseurs recherchant de manière égoïste la maximisation de leur richesse propre. Cependant, la considération éthique a une réelle valeur d’utilité pour les investisseurs et elle influence leur choix. En analysant le lien entre performance financière et la note sociale des titres échangés sur le marché : il y a une corrélation qui est bien réelle.

Pourquoi ces considérations éthiques interférent- t–elles sur leur choix ?

La littérature ancienne montre que les investisseurs ont de réelles préoccupations comme la satisfaction de contribuer au bien public, la recherche d’une reconnaissance ou d’un statut social si bien qu’altruisme ou égoïsme, nous pouvons nous poser la question.

Par ailleurs, les firmes socialement responsables ont un coût de capital inférieur aux firmes non socialement responsable. Toutefois, le marché attend une moindre espérance de rentabilité pour les firmes SR(1) donc les prix des firmes SR évolueront selon une tendance vers le bas. Il faut donc imposer une prime de rentabilité pour les entreprises non éthiques. Pour cela, il faut également que les investisseurs SR soient en nombre suffisant sinon cela n’aura pas d’impact.

Pour mieux appréhender, l’impact de l’éthique sur les performances des entreprises, des études ont été menées sur le sujet.

Deux tendances se dégagent. La première est que les investisseurs éthiques s’imposent des contraintes autres que la seule maximisation de la performance financière dans leur portefeuille. Si le nombre d’investisseurs éthiques est important, les titres SR subiront une forte pression, ce qui fera monter les prix, donc ils seront plus chers à l’achat et il y aura moins de rentabilité. La seconde est que les investisseurs prennent en compte le changement de société qui est productrice de normes éthiques.

De ces études sont alors dégagées deux hypothèses la rentabilité mixte et la rentabilité financière.

Ces deux hypothèses se basent sur un modèle, celui des mathématiciens FAMA et FRENCH. Le modèle de ces derniers est bien adapté pour représenter un monde où les investisseurs ont des motivations purement égoïstes, motivations de maximisation de leur richesse finale pour un risque donné. Le modèle se résume comme suit :

Toutefois si certains investisseurs dits sociaux, ont des attentes éthiques spécifiques et acceptent un sacrifice financier, le modèle doit être modifié.

C’est le modèle de la rationalité mixte. L’hypothèse de la rationalité mixte met l’accent sur l’altruisme des investisseurs. Elle consiste à dire que l’agent ne compartimente pas sa fonction d’utilité selon ses domaines. Il se résume comme suit :

avec l’ajout de ni la notation sociale et Em,t le coût éthique du marché par point de note éthique

Face à la sensibilité croissante à l’éthique des parties prenantes, il y a la possibilité d’affecter la rentabilité présente ou future des entreprises. Les investisseurs évaluent donc ce nouveau risque et en tiennent compte. Il y a alors une prime de risque pour les firmes non éthiques : c’est le modèle de rationalité financière.

Avec ei NMEt le facteur prime de risque.

Face à ces deux modèles, les résultats des études qui visent à comparer les fonds éthiques et non éthiques par l’insertion de la note sociale et de la prime de risque dans le modèle classique de FAMA et FRENCH, ont montrés :

  • pour l’étude numéro une, que la sensibilité de la note sociale à la performance affecte toutes les entreprises quel que soient leur note. Il y a une différence de 0,9% non significative au 3 étude.
  • Pour l’étude numéro deux, se basant sur le coefficient de corrélation de Pearson aux indices de marchés boursiers des entreprises éthiques et non éthiques, le résultat était que les facteurs éthiques sont moins corrélés au marché que les autres facteurs.
  • Et pour finir pour l’étude numéro trois portant sur la capacité explicative de chacun des modèles empiriques sur les rentabilités, que la note éthique contribue de manière significative à l’explication des résidus du modèle de la prime de risque. Mais le facteur NME tel qu’il a été construit ne parvient pas à capter toute la richesse de la notation éthique.

Conclusion pour la rationalité mixte, la note éthique explique les différentiels de performance et pour la rationalité financière: La prime sociale n’intervient pas individuellement dans les décisions des investisseurs. En résumé, les facteurs éthiques au marché sont moins corrélés au marché que les autres facteurs (non éthiques).

Il y a une sous performance des titres éthiques qui est d’avantage due à un sacrifice financier accepté par les investisseurs socialement responsables pour détenir des titres éthiques qu’à une prime de risque exigée par les investisseurs à rationalité purement financière pour détenir des titres à fort risque social.

Les résultats restent toutefois peu significatifs (échantillon de 50 entreprises pour une comparaison sur une durée de 61 mois. Cependant, ils ont un pouvoir explicatif. Par ailleurs, l’écart qui tend à se réduire entre les fonds éthiques et non éthiques font que les investisseurs paient ainsi moins le prix de leur engagement.

Marylin BAKOULA

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