Effet de levier

L’effet de levier peut être présenté très rapidement dans son principe. Son mécanisme tient à deux propositions :

La rentabilité des fonds propres est accrue par un recours à l’endettement financier si et seulement si la rentabilité des actifs est supérieure au coût des dettes ;

Cette augmentation de rentabilité a pour contrepartie une augmentation du risque financier de l’entreprise, qui croît avec le niveau des dettes de l’entreprise.

Principe de l’effet de levier

L’effet de levier explique le taux de la rentabilité des capitaux propres en fonction du taux de rentabilité de l’actif économique et du cout de la dette.

L’ensemble des capitaux apportés par les préteurs et les actionnaires finance l’ensembles des emplois, c’est-à-dire l’actif économique ; ces emplois dégagent un résultat d’exploitation qui se répartit ensuite entre les frais financiers (rémunération des prêteurs) et le résultat net revenant aux actionnaires.

En fait lorsque l’on compare la rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique (après impôt pour être homogène), on s’aperçoit qu’elles ne sont séparées que par l’impact de la structure financière.

On appelle effet de levier la différence entre la rentabilité des capitaux propres et la rentabilité économique économique.

L’effet de levier explique comment il est possible de réaliser une rentabilité des capitaux propres supérieure à la rentabilité économique.

Mais attention, l’effet de levier peut jouer dans les deux sens : s’il peut accroitre la rentabilité des capitaux propres par rapport à la rentabilité économique, il peut aussi, dans certains cas, la minorer. Le rêve devient un cauchemar.

Les limites des taux de l’effet de levier

Partant d’une taulogie comptable, la formule de l’effet de levier est nécessairement juste, même si certains chiffres sont manifestement des aberrations. Ainsi, le coût de la dette calculé comme le rapport des charges financières nettes des produits financiers sur l’endettement net au bilan pourra être de façon évidente trop élevé (ou trop faible). Cela indique simplement que l’endettement net figurant au bilan ne correspond pas à l’endettement moyen, que l’entreprise est beaucoup plus endettée que cela (ou beaucoup moins) ou qu’il y a un phénomène de saisonnalité ou une opération financière (augmentation de capital) qui a été réalisée en cours d’année.

Il faut donc se méfier des taux d’intérêt apparents lorsqu’ils sont visiblement aberrants et de l’effet de levier ainsi calculé.

La rentabilité économique ou la rentabilité des capitaux propres sont des taux de rentabilité comparable ex-post ; en aucun manière ils ne peuvent correspondre aux exigences de rentabilité ex-ante des actionnaires ou de l’ensemble des pourvoyeurs de fonds.

L’intérêt de l’effet de levier

Stratégie caricaturale des années 1960, ou actuellement en chine dans la sidérurgie, la stratégie de fuite en avant est particulièrement bien adaptée dans un contexte de forte croissance. Cette stratégie a une double caractéristique : forts investissements pour augmenter la taille de l’outil industriel et faibles marges pour conquérir des parts de marché et faire tourner l’outil de production. Bien évidemment, la rentabilité économique est faible (faibles marges et forts investissements), mais le recours inévitable à la l’endettement (la faiblesse des marges entraine des flux sécrétés par l’exploitation insuffisants pour couvrir les investissement important) permet de gonfler la rentabilité des capitaux propres par le mécanisme de l’effet de levier. Ce d’autant plus que le cout réel de la dette est faible ou négatif en raison de l’inflation. Cependant, la rentabilité des capitaux propres est très instable, elle peut brutalement chuter lorsque le taux de croissance de l’activité se ralentit.

Ce fut typiquement la stratégie de Suntech, le leader mondial chinois des panneaux solaires, qui lui a permis de s’imposer sur son marché, de « descendre sa courbe d’expérience » diraient les consultants, mais qui fut aussi la source de sa faillite en 2013.

L’intérêt de l’effet de levier est donc essentiellement pédagogique : comprendre comment se partage la rentabilité des capitaux propres entre la rentabilité de l’outil industriel et commercial et une pure construction financière (l’effet de levier).

L’effet de levier n’a qu’un intérêt limité en finance car il ne crée pas de valeur sauf dans deux cas très particuliers :

Inflation constante, le taux d’intérêt réel (inflation déduite) est négatif et conduit à la spoliation des créanciers remboursés en monnaie de singe pour plus grand bonheur des actionnaires.

D’un endettement très lourd (cas des sociétés en LBO, qui pousse les dirigeants à être particulièrement performants pour que l’entreprise soit à même, par ses flux de trésorerie, de faire face au lourd poids de son endettement qui a alors peu près le rôle du fouet dans les villas de l’antiquité !

Une globalisation abusive de la dette

Un point qui n’est que rarement mentionné concerne la nature des capitaux empruntés des dettes. Implicitement, les auteurs entendent “Total des dettes financières”. Or, pour valider ce modèle, on doit retenir l’ensemble des dettes (dettes financières, dettes d’exploitation, dettes hors exploitation). En effet, comme la rentabilité économique est calculée sur le total de l’Actif, cela implique que l’on doive raisonner sur le total du Passif. Les fonds propres, les dettes financières et les dettes non financières (dettes fournisseurs et assimilés, dettes fiscales et sociales, autres dettes).

On est donc confronté à une alternative dont les termes ne sont satisfaisants ni l’un ni l’autre :

– si l’on retient comme indicateur l’ensemble des dettes de l’entreprise, on incorpore des dettes qui ne portent pas intérêt (dettes d’exploitation et dettes hors exploitation) et donc le calcul d’un coût moyen de la dette est faussé ;

– si l’on ne retient que les dettes financières, le calcul d’un coût moyen de la dette aura un sens, mais cela introduit une nouvelle hypothèse :

on suppose que Total du Passif = Capitaux Propres + Dettes financières.

En d’autres termes, on suppose qu’il n’existe pas de dettes non financières. En tout état de cause, on procède à une globalisation de la dette indépendamment de son origine et de son coût, et surtout sans tenir aucunement compte de son terme. Dans ces conditions, cela expose le modèle à une sensibilité aux fluctuations de la dette d’exploitation. Or, en matière de politique financière, les directeurs financiers jouent régulièrement sur le montant de leurs dettes d’exploitation pour résoudre leurs problèmes de financement.

Ceci peut s’expliquer, après coup, par le modèle lui-même :

La rentabilité financière d’une entreprise est égale à sa rentabilité économique augmentée du différentiel entre le rendement des actifs et le coût moyen des dettes multiplié par le coefficient d’endettement. Par simple lecture, on comprend que tant que r – i > 1 l’entreprise a intérêt a s’endetter.

Tant qu’une entreprise trouve des actifs dont le taux de rentabilité est supérieur au taux de financement des dettes, l’entreprise a intérêt à se financer par de la dette.

A fonds propres égaux, on accumule ainsi de la richesse marginale sans avoir à accroître l’investissement des actionnaires. On peut alors très logiquement chercher à optimiser le levier :

si l’on recherche un rendement d’actif fort, la rentabilité se maximisera avec l’endettement, et dès lors que l’endettement est gratuit, la maximisation sera optimale :

on aura donc intérêt à préférer de la dette fournisseur gratuite. Le passif optimal sera constitué de peu de fonds propres et d’un maximum de dettes fournisseur. Cela peut conduire à négliger la constitution d’un fonds de roulement, et à de la transformation : financement des emplois longs par des ressources très courtes. Certes, le caractère permanent du crédit fournisseur peut corriger ce risque de transformation, mais les bilans générés par une politique de ce type demanderont une gestion stricte du Besoin en Fonds de Roulement, tout en présentant un risque financier très fort : tout aléa sur les ventes, donc toute volatilité sur les achats, se répercutera immédiatement sur la structure du passif et conduira l’entreprise à l’illiquidité, une crise de trésorerie non résolue. La maximisation de la rentabilité pour l’actionnaire s’accompagne alors d’un risque fort. Ceci nous ramène à une logique économique fondamentale : la juste rémunération du risque encouru.

Source:

VERNIIMEN

ZONE BOURSE

LE FINANCIER

YAHOO FINANCE

LECTURE DES ARTICLES ET MEMOIRE

WIKIPEDIA

Alassane MBENGUE

Alassane MBENGUE


Leave a Reply


About us

Bonds & Shares is a participatory non-Profit information platform for, through and by experts in finance and business.


CONTACT US

CALL US ANYTIME